证券行业：交易量萎缩 券商盈利隐忧渐浓

    当然，自营业务可能由于市场的不景气导致难以盈利甚至亏损，但承销、资管、利息收入等还是存在的。根据2007年的财务数据，经纪业务收入占券商营业收入的比重差别较大，中信建投、安信和齐鲁证券均超过了70%，而东方证券占比30%不到。上市的券商经纪业务占比基本在40%至50%之间，较这些券商的平均水平54%要略低一些，这意味着这些资质较好的券商对交易量萎缩的承受能力更强一些。因为上市的券商通常资质较好，资本金较为充足，在新业务开展上力度较大，收入结构比较多元化。

　　我们假设经纪业务占比为60%，手续费收入为0.15%，考虑券商的费用率随着盈利水平而进行调整。07年券商的费用率普遍上升，行业平均比例是34%，我们估计08年随着收入的下降，费用的绝对额也会有所缩减，但由于费用的下降要滞后于收入，同时具有一定刚性，费用率还是会呈上升趋势。我们预计费用总额较07年下降30%，那么券商保持盈亏平衡的市场股票交易量为600亿左右。当市场的股票交易量在600亿时，券商刚好能以收抵支，若跌破500亿，则大部分券商将面临亏损的风险。

　　08年6月我国股票交易量为843亿，是自2007年以来首次跌破1000亿，逼近券商盈利的生命线。股市近50%的跌幅使券商的自营业务如履薄冰，但交易量的萎缩才是真正挑战券商的盈利底线。我们认为，尽管券商板块前期已经进行了较大的向下调整，但在交易量下滑趋势难以扭转的预期下，创新业务短时期内不可能带来收益的大幅改善，券商的业绩在08年下半年将面临更大的挑战。

    二、优质券商中期业绩稳定，但下半年形势严峻端

    虽然证券行业整体的的“交易量危机”已迫在眉睫，但优质券商的安全边际依然还是存在的。 宏源证券(行情 股吧)中期业绩报净利润同比下降66%，国元证券下降50%以上，市场对券商股的担忧渐浓。我们认为，券商的整体面临的严峻外部环境通常会加快行业内优劣分化、格局调整。中信、广发、国信、招商、海通、光大的经纪业务占比都低于60%，中信整体规模优势显著，广发和国信投行业务领先，招商自营风格谨慎稳健，海通资本储备充裕，这些券商在经纪业务以外的经营特点为其提供了在熊市中对抗严寒的能力。同时07年的投资收益的积累的逐步释放，给其设置了一段时间的缓冲期，这种“抗寒”的能力可能在短时期内优质券商的业绩保持稳定。

　　以中信为例，其经纪业务占比43%，我们测算的盈亏平衡交易量是438亿，虽然这个数并不具有绝对意义上的准确性，但中信证券在权证创设、建立产业基金、开展直投活动等方面较一般券商具有明显的先发优势。08年一季度末，中信交易性金融资产为43亿，可供出售金融资产133亿，较年初分别

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