证券行业：交易量萎缩 券商盈利隐忧渐浓

　　这是与我国资本市场发展的程度和国民的投资风格相联系的。截至2008年5月底，A股市场合计的开户总数1.16亿，而基本上所有投资者是上海开一个户，深圳开一个户，则实际的投资股市人数占总人口的5%不到，其中还包括机构投资者的帐户。美国1998年平均每个家庭拥有2个股东帐户，4-5个人里就有一个人投资股市，在香港每2-3个人里就有一人炒股。除去缺乏投资条件的8亿农民，城市人口中也是每12个人拥有一个投资帐户。我国的资本市场的参与度和活跃度仍具有很大程度的提升空间，因此经纪业务在长期内还将是我国券商最重要的业务领域，不过日益激烈的充分竞争和网络交易的普及，将导致目前0.15%左右的手续费率受到挤压。国外的投资银行也是在经历过经纪业务竞争至近盈亏平衡后转而将资源大量投入投行、资管等其他业务的。我国券商发展也会重复同样的轨迹，只是这个时期远未到来，现阶段依旧是“经纪为王”。

　　2．券商盈利的底线

    既然我们无法从经纪业务之外去寻找另一个更有力的支撑，那么券商保持盈利的底线在哪里？1000亿以下的日均交易额如果持续下去，绝大部分的券商是否会从盈利高增长直接步入亏损的境地？我们对此做出了测算。

    从换手率来看，我国的股票交投是非常活跃的，日均股票换手率一直偏高，基本在2%上下，在07年中期一度超过5%，08年1.8%的水平和06年初持平。但和其他国家相比，依然是偏高的。美国10年的平均换手率在0.2%左右，日本即使是在87年股市泡沫泛滥的时期，换手率也只有0.4%。台湾的经济发展环境和股市投资风格与我国诸多相似之处，多次经历大起大落，换手率波动较大，但最高时也仰止于2.5%。当然，我国换手率偏高有其原因，目前A股市场的流通率还只有34%，大量非流通股的存在导致可供投资的标的有限，对稀缺资源的追逐使股价容易大涨大落，不成熟的投资风格下，股票持有者一般不会长期持有股票。如果按全流通假设计算，当前的换手率为0.69%，略高于台湾和日本。

　　在全流通假设下，如果按照台湾平均换手率0.6%-0.7%的常态来测算，18万亿的总市值对应日交易量在1080亿-1260亿之间，即在市场不过分悲观或乐观的情况下，当前股市点位下较为合理的交易额应在1100亿上下。如果按0.15%的费率计算，1200亿的交易量对应的手续费收入在870亿左右，07年披露财务数据的96家券商的营业支出总计是1002亿，就行业整体来看，只要经纪业务收入占比在85%以下，即使其他业务全部不盈利，也基本可以以收抵支了。但考虑我国目前处于转型周期之中，市场心态比较脆弱，对于前景过于悲观的预期也可能导致投资者过度反应，不排除交易量降至600-800亿的水平。交易量800亿时的经纪业务收入为580亿元，其他业务要贡献42%以上的营业收入才可能保持不致亏损。

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