银 行 业：在下行的周期里寻找安全边际（1）

3.2.1 2008年下半年贷款利率的上浮水平将逐渐下降

A股上市银行息差在过去3年，扩大了50-90个基点，直接的驱动因素是持续的加息。这种加息方式主要得益于两方面，一方面是国有银行改制上市的需要，另一方面是实体经济的高涨。这两项因素在2008年下半年正在明显弱化，首先国有银行改制上市的历史任务仅剩下农业银行，政策上的重要性有所下降；更重要的是实际经济的已经明显降温。

贷款利息收入是来自企业EBIT的，EBIT增速的下降会从根本上压缩贷款利息收入的增长空间，贷款利息没有理由在EBIT的比重进一步上升。表面上看工业企业的利率保障倍数很高，但工业企业利润集中于大型垄断国企，很多中小企业的利息保障倍数远远要低于行业平均水平，它们对于财务成本的承受能力明显较低。

此外，贷款利息收入占GDP比重已经是历史高位。1991-1994年，银行贷款收入占GDP的比重稳定在5.3%左右，1995年为6.5%，1996-1997年达到8.6%的高位。1998年开始回落，到2000年，回落到5.76%，2001-2005年在5.7-6%之间。2008年，假设GDP总量达到29万亿、贷款规模达到32万亿，在07年贷款年利率为7.7%左右的情况下，贷款利息支出比重将达到8%以上。

2008年上半年，贷款利率上浮较大，但这个得益于信贷紧缩和政府换届带来的投资冲动。未来随着EBIT增速下降，投资冲动和贷款需求相应下降了。投资需求的下降和企业利润增速的回落，将在未来降低贷款的需求。通胀率的见顶回落，也提高了贷款的真实利率，利率上浮的动力是逐渐弱化的。

而且，在信贷额度控制和宏观经济下行周期里，为了维护客户关系和控制信贷风险，银行在选择上会趋向于大型企业，当银行业整体这样的行为时，贷款平均利率水平会被压低。未来较有可能出现的情况是，中小企业财务成本接受能力下降，不愿意接受大幅上浮后的贷款利率；而银行为了防范风险争夺大企业，会使银行贷款定价能力明显下降。

从各家银行调研了解到的情况和上半年预增公告来看，各家银行2季度贷款利率基本持平，上浮程度没有增加，甚至有所下降，而在2季度再定价的贷款，对贷款的平均利率有正常作用。从下半年的情况下看，在不考虑加息的情况下，贷款再定价对利率的正面影响消失，而上浮程度的减少，因此银行业下半年贷款平均利率将逐渐下降。

目前信贷紧缩使得民间借贷利率高企，但我们认为这并不代表银行业贷款利率未来还会有进一步的上升空间。目前，通过民间高利率融资的企业，多数是资金链面临断裂的企业，这样企业信用风险极大，在目前的环境下，根本不可能成为银行的客户。对于我们分析预测银行利差的参考意义不大。

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