银 行 业：在下行的周期里寻找安全边际（1）

反过来说，而要控制通胀，就必须有一方在利益上让步。目前的情况是：CPI上涨的幅度要控制在承受范围之内，同时，国际原材料已经大幅上升，加上国内劳动力成本上升的压力也较大，此外，对环境所欠下的帐也将体现，那么原材料出口国和国内上游原材料产业的利润及工资都要在GDP拿到更多的比重，想要控制住通胀，只有中下游企业利润做出牺牲了。

具体到2008年下半年，一方面，央行将保持目前对货币供应量增长的控制力度，还将适时使用数量型的调控手段，如提高法定准备金率和贷款额度控制，并持续升值。通胀始终是一种货币现象，对货币供给量的控制是能从根本上控制住通胀的。另一方面，奥运会之后，政府将目前过低的成品油和电力价格上调的可能性很大，中下游企业的成本将持续上升。这两种现象同时出现，意味着：由于紧缩的货币政策，社会总需求也得到了有效的控制，企业原材料成本的上升，由于需求的不足，难以传递到最终产品上，大部分由企业自己消化，企业的EBIT占GDP比重将下降。

从工业企业利润的增速也基本验证了这一趋势，虽然1季度的利润下滑主要体现在石化和电力行业，但原材料成本的上升对于工业企业整体的利润都是有负面影响的，只是由于国内的价格管制，下滑主要体现在上游部门。

我们知道中国经济增长的三大驱动因素是：全球制造业向中国集中、消费升级和城镇化。虽然消费升级和城镇化两驱动因素仍能推动中国经济的快速增长。但制造业集中这一驱动因素在未来一段时间是有所弱化的，GDP的增速也将相应有所放缓。

一方面EBIT在GDP中的占比也将下降，另一方面GDP增速将有所回落，这使得企业特别是中下游企业未来EBIT增速将会有大幅的下降。而企业EBIT增速的下降，将对银行业有重大的影响，影响主要体现在对息差和信贷成本上，进而带来ROA的下降。

3.银行业ROA见顶回落是大概率事件

3.1经济的波动将对银行业产生明显的影响

在中国这个过度依赖间接融资的经济体中，银行业业绩对于宏观经济的增长依赖度很高。经济对银行影响主要通过息差和资产质量来体现，银行ROA对于这两项指标十分敏感，而ROA的起伏对业绩增速的影响很大。

我们在银行业高增长的回顾中看到，在2006-2008年上半年，银行的息差扩大，不良率下降，进而带来信贷成本下降。目前息差和不良率都要明显好于行业长期的平均水平。在这种情况下ROA大幅上升。而在现在宏观周期下行时，银行业盈利水平恢复到长期平均水平、ROA和利润增速见顶回落就是大概率事件了。

3.2在2008年上半年银行业息差将见顶

银行业在2005年后的高增长，在很大

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