保险行业：资本市场低迷下保险股投资选择

保险行业基本面依旧良好。相对发达国家接近饱和、低增长、市场化程度高、竞争异常激烈的保险市场，中国保险业仍处于成长期；尽管竞争较激烈，但增长快、成长空间非常巨大。相对国外市场，更低的保单成本、更低的代理人佣金、更大的保障性需求三因素决定了未来较长时间内中国寿险业仍能维持相对较高的利润率。

寿险业：保单质量开始恶化，但高速增长保费驱动经济价值稳定增长。2008年人身险保费收入增长明显加快，前5个月累计保费同比增长63.3%，但银保保费过快增长使得新单质量开始恶化。尽管我们认为同一渠道内产品利润率相对稳定，但利润率低的银保渠道高速增长将导致总体利润率出现下滑。在快速增长的一年期新业务价值和增速放缓的内含价值二因素驱动下，我们预测2008年中国人寿、中国平安和中国太保评估价值分别增长16%、17.6%和17.4%。

财险业：经营环境严重恶化，但对估值总体影响较小。2008年财产险保费收入增长有所放缓，前5个月累计保费同比增长22.5%，但行业竞争异常激烈。我们认为2008财险行业的综合成本率很可能会创历史新高，考虑到A股市场深度调整引起的投资收入大幅下滑、甚至亏损，财险公司2008年将面临亏损的风险。

股市下跌影响下，2008年保险业净利润下滑几成定局。保险股相对其他金融股具有更高财务杠杆和投资杠杆，净利润受资本市场波动影响更大。在2008年非常低迷资本市场环境下，保险行业极高的杠杆率（尤其是交易性金融资产占权益比例）使得投资收入出现大幅下降是大概率（浮盈平滑能力已经较为有限），而2007年的投资收益率和净利润增速均达到历史顶峰，这使得2008年净利润下滑几成定局。

资本市场低迷下的投资选择。我们维持对保险行业“中性”投资评级，短期内强调关注业绩风险。在资本市场低迷环境下，我们建议长线关注安全边际最高的品种，看好中国平安。

1.中国保险业基本面依旧良好

进入2008年，保险公司的会计利润受到投资收入（含公允价值变动）的影响，出现了较大幅度下滑，但我们认为会计利润大幅波动是保险公司固有的特征，只要保险公司仍然将接近20%的投资资产投资于权益类资产。

对于保险行业，除去表面上的会计利润波动，我们认为更应该深入思考中国保险行业的基本面以及相对国外具备哪些优势和劣势？基本面中变化的是什么、而不变的又是什么？

基于以下三方面，我们仍然坚定看好中国保险行业，尤其看好寿险行业，但短期对财险行业保持谨慎，因为过度价格竞争和不良价格秩序导致财险业毛利率非常低下。

1.1保费规模和保险资产增速全球领先

从全球保费增长速度来看，中国是保费增长最快的国家之一。在2000-2007年，中国保险业年复合增长率达到了23.6%，寿险业年复合增长率达到了25.9%。而1997-2

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