纺织服装：通胀助推品牌服饰 渠道模式竞风流

目前市场的估值水平仍不稳定，我们试图给纺织服饰行业的重点公司找出相对安全的边际。市场的估值方法以相对估值为主，从此角度看，决定一家公司价值的因素有两个，一个是盈利，一个是估值倍数（PE），盈利更多的是由国家经济以及公司的竞争力决定，而估值倍数则由资本市场决定。

我们先来看看重点公司的整体盈利状况，在消费升级以及品牌消费日益明显的情况下，重点品牌服饰以及相关公司的整体增长速度非常显著：06年-07年，我们覆盖的重点公司平均净利润增长率为50.5%（上表中扣除金鹰股份以及多元化经营的雅戈尔）。在内需较为确定的背景下，品牌服饰公司在08年一季度大都获得了超预期的业绩，根据以上表所示，我们预计07-08年每股业绩能够保持平均38.2%的增长率，而08-09年每股业绩依然能够保持平均36.2%的快速增长。

再来分析下估值倍数问题，以寻找估值的安全底线。我们通过与香港市场及全球著名服饰消费品公司比较来获得。在次贷危机与全球经济放缓影响下，目前国际公司的估值水平也出现了下降，我们选取的以下公司08年平均市盈率为16倍（07年四季度策略报告数据为19.3倍），每股业绩的平均增长率为13.27%。

由于国际市场较为相关的上市公司，快速成长时期已过，估值基本处于20倍以上。而香港市场我们关注的品牌公司，基本处于快速成长期，对于与A股的比较更有借鉴意义。

整个香港市场也经历了重新估值，品牌服饰消费公司的估值水平也明显下移，目前我们关注的香港服饰品牌公司的平均市盈率为08年19倍，07-08年每股收益的平均增长率为30.78%。目前香港消费品公司的整体估值水平已经和全球相若，如果考虑到整体盈利增长的速度，香港的市盈率已经比较低。而其中增长率较高的李宁08年PE仍有34倍，安踏、宝姿和百丽也仍然在27-28倍PE水平。

A股市场的纺织服饰行业重点公司，估值经过市场洗礼之后，业绩增速快、确定性较强的品牌服饰公司目前估值在08年30倍PE左右，最优质的七匹狼在这一轮调整中显示出超强的抗跌性，目前估值回升到了38倍，伟星目前最有估值吸引力，仅在08年22倍PE左右，我们重点覆盖的公司平均08年PE在27倍，这与香港市场增长较快的品牌公司估值水平几乎是一致的。

综上所述，我们认为品牌服饰企业以及相关企业整体盈利快速增长应该在未来两年还能延续，目前的整体估值水平相对于大盘来说比较合理。我们根据其各自底质以及盈利增速情况，给与终端品牌服饰公司35-40倍不等的PE，大杨虽然我们对其品牌长期看好，但短期在品牌建设期盈利增速尚不能跟上，我们给予了比品牌公司低的PE，伟星作为生产企业里的品牌公司我们一直给予了较高的PE水平。但需要注意的是，我们给予的是相对于大盘的估值水平，其中的估值线

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