造纸行业：行业景气能持续 利润增速将下滑

纸业消费增长与GDP相关性很强，2002－2007年的复合增长率11.87%，我们预计未来纸业增长能够保持在10％－12％。

根据产业政策的治污目标:2010年COD排放比2005年(160)下降10%(16万吨),同时纸浆产量增加1900万吨(60万吨),因此共需削减76万吨COD排放...按照《国务院节能减排综合性工作方案》的要求，全面淘汰不符合产业政策的落后的650万吨草浆等非木浆造纸，可以新增削减量约为40万吨/年；严格排放标准,将造纸行业排放标准平均下调到100 mg/L，可减排化学需氧量约40万吨/年；严格造纸行业审批，提高行业准入门槛，降低10个百分点的造纸行业排放强度可减排化学需氧量约10万吨/年。以上三种措施合计可新增减排化学需氧量约90万吨/年。

严格执行COD排放削减90万吨,在此情况下我们预测2006-2010年产纸量年均复合增长7.52%;

假设存在14万吨的弹性形成产量,我们预计2006-2010年产纸量年均复合增长9.38%;

景气驱动三：木浆成本压力减小（详见行业报告《国际浆价不再成为造纸行业的桎梏》）

成本对浆价的影响已不重要

1.从国际木浆成本结构来看，木材成本占木浆成本30％－60％，木材成本的上涨反映到木浆成本存在折半的效应。

2.从全球木浆成本的分布来看，世界上包含运费的阔叶浆成本绝大部分在500美元以下，相对于目前BHKP近800美元的报价，盈利丰厚，因此木浆中木材成本的上涨在此情况下只是对极小比例（从图表11可以看出）的高成本的厂商可能带来影响，而在目前供需关系改善的情况下，即使这些产能逐渐关闭也不会影响木浆的走势。

供求关系好转：2007－2009年国际商品浆年均增长3.8%VS供给年均增长5.4%，产能利用率下降。

根据经验数据，商品浆产能利用率超过92％则出现产能供应紧张（这主要是与制浆厂生产线的年检修时间有关），从上图可以看出由于产能扩张的缓慢，需求的迅速上升，2001年以后国际商品浆产能利用率不断上升，2002年后超过92％，商品浆供需趋于紧张，2003－2007年商品浆的产能利用率都在高位运行，期间国际浆价不断上涨，随着国际木浆产能的扩张加速，我们判断2008年国际商品浆的产能利用率将降至92％左右，2009年降至91％左右，供需紧张已经开始缓解

我们认为国际浆价目前的上涨主要反映

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